Câmbio e inflação (Amir Khair) 

18 de novembro de 2010 at 15:27 1 comentário

O texto de Amir Khair define claramente as opções para a política macroeconômica para os próximos anos. Curto e claro como são os seus textos, ajuda muito a entender a relação entre juros, dívida, inflação e câmbio. Lembremos que foi recentemente inserido neste blog o excelente texto de Nelson Barbosa e José António Pereira (A Inflexão do Governo Lula) com uma análise em profundidade da evolução dos últimos anos. O tema é vital: a crise financeira internacional foi inicialmente sanada, nos países desenvolvidos que a geraram, pela transformação de rombos privados em défict público. Agora, buscam transferir o ônus público para a população, e frente ao custo político deste tipo de operação (curiosamente qualificada de “austeridade responsável”), fragiliza-se a colaboração internacional anti-crise da fase inicial. Em outros termos, instabilidade no horizonte, o que torna medidas de precaução no Brasil particularmente importantes. Lembremos mais uma vez que o presente blog é uma plataforma de discussão que está servindo de apoio científico e de informação a numerosos atores, e que contribuições são bem-vindas.
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Amir Khair, 14 de novembro de 2010
Publicado no jornal O Estado de São Paulo

O que controla a inflação? Segundo o mercado financeiro e o Banco Central (BC) é a Selic que serve para regular a demanda. Será que cumpre essa função? Não creio.

Descolamento. Além da massa salarial, o que influencia a demanda são os juros ao consumidor e este se descolou da Selic faz tempo. É bom recordar. Ao final de 2008 foi demitido o presidente do Banco do Brasil (BB), que discordou da orientação do governo para reduzir as taxas de juros. O mercado reagiu fazendo em dois dias despencar o preço das ações do BB, pois baixar juros iria prejudicar seus lucros. Na prática o BB se expandiu, os lucros cresceram e o preço das ações após oito meses tinham dobrado e agora já triplicaram.

Com a redução das taxas de juros e a expansão do BB e Caixa Econômica Federal (CEF) para ajudar no combate à crise financeira, ocorreu o descolamento dos juros ao consumidor em relação à Selic. Desde dezembro de 2008 até abril deste ano a Selic passou de 13,75% para 8,75% com queda de 5,0 pontos percentuais (pp). Nesse período a redução dos juros para as empresas foi de 4,4 pp e para os consumidores 16,8 pp. A partir de maio o BC elevou a Selic até 10,75% subindo 2,0 pp e os juros para as empresas subiram 2,7 pp e para os consumidores caíram (!) 1,7 pp.

Resultado: a alteração da Selic não serviu para dificultar o crédito ao consumidor e funcionou para prejudicar as empresas, o que atenta contra a inflação. Além dessa política de colocar o BB e a CEF para induzir o setor financeiro privado a reduzir suas taxas de juros, contribuíram para o descolamento a opção das pessoas pelo crédito consignado e a política do comércio em procurar adaptar as prestações ao bolso do consumidor.

Portanto sob o aspecto de controlar o consumo a Selic não cumpre mais essa função. Mas então para que serve?

Apreciação do real. Serve para apreciar o real e essa é a corrente de transmissão para o controle da inflação. O BC usa duas formas para apreciar o real: 1) manter a Selic elevada para atrair investimentos estrangeiros em títulos do governo, com juros de pai e mãe para filho; 2) elevar as reservas para manter a posição “vendida” dos bancos. Assim, não pararam de entrar dólares no País atraídos por ganhos fáceis e seguros e essa conta é paga por todos nós. Além disso, esta apreciação do real desestimula as exportações, que em parte são desviadas para o mercado interno e estimula as importações que permitem atender o que a oferta interna não consegue. É a famosa âncora cambial, que é considerada em várias análises, como o principal instrumento de controle inflacionário. Essa foi a base do Plano Real, só que naquela ocasião a Selic era o triplo da atual.

Mas o BC nega que usa o câmbio para controlar a inflação, pois compra mais dólares para engordar as reservas do que o saldo do fluxo cambial. Neste ano até outubro o fluxo cambial foi positivo em U$ 24 bilhões, mas o BC elevou as reservas em US$ 46 bilhões. Os especialistas em câmbio já deixaram claro que o BC ao fazer isso leva os bancos a ficarem com a posição “vendida” em dólares, ou seja, apostarem na apreciação do real. O Ministério da Fazenda (MF) parece que ainda não percebeu essa estratégia e fala em endividar o Fundo Soberano do Brasil (FSB) adquirindo títulos da dívida pública para comprar dólares. Assim, ambos, BC e MF iriam contribuir para ampliar a posição “vendida” dos bancos. Isso serve claramente aos objetivos do BC, que usa a âncora cambial para controlar a inflação e vai contra os três principais objetivos do MF: a) redução das despesas com juros; b) redução da dívida pública e; c) conter a apreciação do real.

Caso adote essa política de endividar o FSB, o MF não conseguirá reduzir a dívida líquida para 30% do PIB ao final de 2014, conforme compromisso fiscal assumido pela futura presidente, pois a elevação das despesas com os juros impediria isso.

Com a elevada liquidez internacional, que crescerá nos próximos meses com os US$ 600 bilhões a serem injetados pelo Banco Central americano, e a política dos bancos centrais dos países desenvolvidos de taxas de juros próximas a zero, os capitais internacionais irão procurar cada vez mais aplicações de ganhos fáceis e sem risco. O Brasil, líder mundial das maiores taxas de juros é a opção preferida.

Defesa Cambial. O MF com a elevação do IOF sobre as operações especulativas de estrangeiros anulou parte destes ganhos, mas deveria elevar o IOF de 6% para 8%, retornar a tributação do imposto de renda sobre o lucro dessas operações e elevar o IOF nos investimentos externos em ações, hoje em 2%, um dos maiores temores do mercado, junto com a quarentena de permanência dos investimentos externos. Além disto, o governo deve restringir os limites de transações com exposição a variação cambial dos bancos e a utilização de linhas externas que dão suporte às posições “vendidas” no mercado à vista.

O real é uma das moedas que nos últimos anos mais se apreciou perante o dólar devido à elevada Selic. Com a elevação de 6% para 8% no IOF fecha-se uma das portas de entrada de dólares, que são as aplicações em títulos de renda fixa.

Resta fechar outras portas para conter a enxurrada de dólares que começa a ser despejada pelo Banco Central americano. Além das citadas, vale destacar a proposta feita em artigo do dia 6 último no Estadão, do professor José Luiz Conrado Vieira, estudioso da legislação cambial brasileira. Ele sugeriu, baseado em soluções já adotadas no País, que os novos capitais que se destinassem ao Brasil teriam que efetuar depósito obrigatório no BC de 30% a 50%, não remunerado e com prazos adequados. Isso seria de “fácil operacionalização, não exigiria ações de esterilização monetária nem traria riscos relevantes de exposição cambial ao BC, visto que os recursos ficariam no exterior em conta da autoridade e seriam devolvidos, ao final, na mesma moeda. Ademais, os rendimentos da sua aplicação pelo BC ajudariam a mitigar um pouco, indiretamente, o custo de manutenção das reservas.”

Despesas públicas. Está claro para todos os analistas que a causa do problema cambial brasileiro está na Selic agravado pela elevada liquidez internacional e ampliação das reservas, que gera a posição “vendida” dos bancos. A elevada Selic e nível elevado de reservas causam custos fiscais insuportáveis para o carregamento dessas reservas. Neste ano o rombo deve superar R$ 50 bilhões! E se isso não mudar imediatamente estaremos caminhando para um verdadeiro suicídio fiscal.

Algumas análises, no entanto, afirmam que a Selic só poderá começar a cair para níveis internacionais se, e somente se, for feita forte redução das despesas públicas, para ampliar o superávit primário (receitas menos despesas exclusive juros) e assim reduzir a relação dívida pública sobre o PIB, que indica ao mercado o grau de solvência desta dívida. O mercado mais confiante não iria exigir Selic tão elevada para emprestar recursos ao governo federal. Essas análises parecem desconhecer que juros é despesa pública (R$ 184 bilhões nos últimos doze meses).

Essa “solução” é demorada e de baixa eficácia, pois: a) a despesa pública, exclusive juros, é de 35% do PIB; b) 43% dela, exclusive previdência social, é do governo federal; c) os 57% restantes são dos Estados e Municípios e sobre elas nada se pode fazer, pois são dimensionadas pelo montante das suas receitas; d) apenas 20% das despesas do governo federal, inclusos aí os investimentos, são passíveis de serem racionalizadas devido às amarrações legais que caracterizam o orçamento federal; e) admitindo que se consiga reduzir 20% delas via gestão, se teria uma economia na despesa pública de 0,6% do PIB (35% x 43% x 20% x 20%).

A saída rápida e eficaz para derrubar as despesas é baixar a Selic e parar de elevar as reservas e isso deveria ser feito ainda neste ano para reduzir a avalanche de dólares injetada pelos Estados Unidos. Ela causa uma despesa com juros de 5,4% do PIB. Se o Brasil tivesse uma taxa de juros a nível internacional seria de 1,8% do PIB, permitindo uma economia de 3,6% do PIB! São seis vezes (!) mais que uma eventual e demorada redução das demais despesas públicas. Essa economia poderia ser usada para reduzir o elevado déficit social e de infraestrutura do País.

Mudanças à vista. A inflação deve ser combatida não da forma danosa como o BC vem fazendo, criando problemas fiscais e cambiais, mas de forma articulada com outras políticas de governo, baseadas em estímulos ao crescimento da oferta e rígido controle de preços de monopólios, como no caso do minério de ferro, que ajudou o lucro da Vale, à custa das demais empresas, que dependem deste insumo, e dos consumidores.

Esse é um dos principais desafios do novo governo e a futura presidente parece ter dado sinais nesta direção, se trouxer para si a articulação do comando da economia. Se fizer isso, estará dando sinal claro de continuidade do crescimento econômico, controle eficaz da inflação, das finanças públicas e do enfrentamento da questão cambial. Vamos aguardar.

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Why the IMF and the international monetary system nedd more than cosmetic reform (Yilmaz Akyüz)  Os desafios do Estado na construção do desenvolvimento (Marcio Pochmann) 

1 Comentário Add your own

  • 1. inovum  |  19 de janeiro de 2011 às 9:50

    Hoje sabemos que a principal arma utilizada para o combate a inflação é o aumento da taxa de juros. ou seja, deixar o credito mais caro para que o consumo diminua. Até quando planejaremos o crescimento sustentável da nação com ações proibitivas ao consumo? Todo mundo sabe que o que rege o consumo numa nação capitalista é a Lei de Oferta e Procura. É mister que tenhamos uma visão de longo prazo que desempenhe um papel de preparar o parque fabril para um novo patamar de Oferta, somente o acrescimo de degraus do Pleno emprego de nossa capacidade dará condições de um consumo sustentável sem que este influencie o nível de preços. Somente a desoneração fiscal e linhas especiais de crédito proporcionarão um nivel de oferta industrial a contento. É claro que isto não se desenvolver a curto e médio prazo, mas o planejamento estratégico deve impulcionar um ambiente mais favoravel a produção.

    Rafael Starobole. Prof Economia Fac Anhanguera

    Responder

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